Cet article est l. a. traduction d’un chapitre du livre Token Financial system, de Shermin Voshmgir, publiée en avant-première sur le web site d’Ethereum France. Le livre est sous licence CC-NC-BY-SA. Si vous souhaitez participer à sa traduction, contactez-nous !


L. a. stabilité de l. a. valeur est indispensable à l. a. fonction d’unité de compte de l. a. monnaie. Les tokens stables constituent une réserve de valeur, un moyen d’échange et une unité de compte dont l. a.  valeur est étalonnée sur une autre monnaie ou un autre actif. Ces tokens stables pourraient ouvrir l. a. voie à l. a. généralisation de l’utilisation des tokens comme moyen d’échange.

L’une des fonctions les plus importantes de l. a. monnaie est l. a. stabilité de sa valeur à court docket terme , automobile c’est un facteur essentiel pour qu’une monnaie puisse remplir son rôle d’unité de compte. Pour qu’un token puisse servir de moyen de paiement, de réserve de valeur ou d’unité de compte, il doit avoir une valeur relativement strong, permettant de prévoir avec fiabilité le prix à payer pour les biens et les products and services. Dans le cas contraire, un token n’est qu’un objet de spéculation. Si le protocole Bitcoin a apporté un algorithme consensuel révolutionnaire, il s’accompagne d’une politique monétaire rigid qui consiste uniquement à émettre selon un échéancier pré-programmé une quantité de tokens limitée et décroissante au fil du temps. Le protocole ne dispose pas d’algorithme économique sophistiqué visant à réguler le prix du token. Par conséquent, les bitcoins et les tokens des protocoles similaires sont soumis à une area of expertise volatilité et sont des objets de spéculation plutôt que des moyens de paiement au quotidien. Du level de vue de sa politique monétaire, Bitcoin n’est pas à l. a. hauteur de sa propre proposition de valeur énoncée dans le livre blanc, automobile il ne peut pas être utilisé comme des espèces électroniques. C’est pourquoi il est plutôt qualifié « d’or numérique ». 

Le développement d’un protocole de consensus sécurisé est le fruit de plusieurs décennies de recherche et de développement. Une rigueur équivalente serait nécessaire pour développer des  «politiques monétaires » résilientes au sein des protocoles de monnaie numérique P2P. Le prix des tokens devrait également être strong et résilient, donc résistant aux attaques. Toutefois, il n’est pas nécessaire de réinventer l. a. roue. Les gouvernements utilisent des modèles macroéconomiques pour assurer l. a. stabilité des monnaies nationales, par exemple en intervenant sur le marché des adjustments. On peut en tirer de nombreux enseignements, automobile certaines mesures sont pertinentes et d’autres moins. Cependant, l’histoire a montré qu’il n’est pas facile de préserver l. a. stabilité des monnaies en cas d’attaque extérieure. En 1992, par exemple, George Soros a piraté le mécanisme de stabilité de l. a. Banque d’Angleterre, manipulant avec succès le cours de l. a. livre sterling ; cet  événement a été baptisé  «mercredi noir » et a coûté plus de trois milliards de livres au Royaume-Uni à l’époque.

Les tokens protocolaires majeurs sont donc peu pratiques pour les paiements quotidiens (du moins dans les will pay où les taux d’inflation sont stables) et ne sont attrayants que pour les personnes qui souhaitent spéculer ou investir sur le lengthy terme. L. a. volatilité de l. a. valeur de ces tokens est due à plusieurs facteurs : 1) une politique monétaire statique, l’offre de tokens ne s’ajustant pas au niveau des prix, 2) une opinion publique changeante quant à l. a. valeur des tokens, 3) le fait que les tokens sont des actifs dans un marché émergent que l. a. plupart des gens ne comprennent pas, et 4) l. a. réaction du marché à l’incertitude réglementaire. Sans un moyen d’échange strong servant de référence, not possible d’évaluer l. a. valeur économique associée à une quantité de tokens. Ce besoin de stabilité des prix a conduit à l’émergence de tokens stables au cours des dernières années. 

Les tokens stables apparaissent comme un élément indispensable pour l’émergence et le fonctionnement d’une économie à base de tokens. Il  est peu possible que les entreprises et les particuliers acceptent les tokens comme moyen de paiement si leur valeur peut chuter en un temps très court docket. Avec un moyen d’échange instable, il est not possible de libeller et budgéter de façon fiable les salaires, les investissements et les dépenses des ménages tels que les loyers, les fees et les achats alimentaires. Sans mécanisme de stabilité, les sensible contracts et les packages décentralisées resteront un phénomène marginal à motive du risque intolerable de volatilité pour les events qui achètent ou vendent. Ces quelques dernières années ont vu apparaître différentes approches de stabilisation des cours : 1) des tokens stables garantis par des monnaies souveraines ou d’autres actifs côtés, 2) des tokens stables collatéralisés par des crypto-actifs, et 3) des tokens stables algorithmiques. Dernièrement, (iv) les banques centrales ont elles-mêmes commencé à envisager l. a. possibilité de tokeniser leurs monnaies, de tels tokens bénéficiant ainsi des mécanismes de stabilité propres aux monnaies souveraines.

Les tokens stables garantis par des actifs traditionnels

Pour stabiliser un token de façon easy, il suffit de l’adosser à un actif traditionnel lui-même strong, tel qu’une monnaie souveraine ou un métal précieux comme l’or. Tether et TrueUSD sont des tokens adossés au greenback américain. Digix Gold est un exemple de token collatéralisé avec de l’or. Il est également imaginable de garantir un token avec un panier de monnaies ou d’actifs. S’il est relativement easy de créer des tokens stables garantis par des actifs traditionnels, cette stratégie présente l’inconvénient de l. a. centralisation. On appelle d’ailleurs parfois ces tokens des tokens stables « centralisés ». Le collatéral du token est contrôlé par une entreprise distinctive, généralement enregistré sur des comptes bancaires ou dans des  chambres fortes sécurisées. Il y a donc un risque de contrepartie, puisqu’il est nécessaire de faire confiance à un tiers censé conserver à tout fast une valeur de collatéral correspondant à l. a. quantité de tokens émise. Ceci pourrait changer lorsque des oracles matériels et logiciels pourront garantir l. a. présence de l’actif collatéral, par exemple en utilisant des caméras de surveillance et des capteurs dans les chambres fortes. Les answers actuelles exigent cependant de se fier à un fournisseur de carrier centralisé et aux establishments l’auditent. De plus, l’opacité et l. a. lourdeur des procédures conduisent à des coûts élevés et des délais importants pour tokeniser ou racheter le collatéral.

Tether (USDT) est l’un des plus anciens tokens stables, et de très loin le plus utilisé à ce jour. L. a. valeur totale des USDT en stream est supérieure à 30 milliards de bucks. Sa valeur unitaire est fixée à 1 USD, ce qui signifie que chaque USDT en stream est garanti par 1 USD conservé dans un compte bancaire… ou presque. Après avoir affirmé pendant des années que Tether Inc. maintenait un ratio de collatéralisation de 100%, l. a. société a admis en 2018 ne couvrir qu’à hauteur de 74% les USDT émis, avec une combinaison de bucks et d’actifs financiers liquides. Tether a de plus refusé à maintes reprises de se soumettre à des audits indépendants, ce qui a créé un doute concernant le niveau réel de collatéralisation de l’USDT. Le token fait ainsi peser un risque systémique sur les marchés crypto, puisqu’il est le premier crypto-actif échangé en quantity, devant le bitcoin (BTC) et l’ether. Une phase significative des échanges de BTC se fait en USDT. Des tethers créés de façon incontrôlée pourraient être utilisés pour acheter du BTC, poussant artificiellement les cours à l. a. hausse en manipulant les marchés. Si ces doutes sur l. a. collatéralisation réelle de l’USDT s’avèrent fondés, son prix pourrait s’effondrer, ce qui ne manquerait pas d’affecter le BTC également, ainsi que l’ensemble des crypto-actifs.

TrueUSD (TUSD) est un token strong similaire au tether, mais qui semble plus digne de confiance. Jusqu’à présent, l’entreprise qui le gère a publié régulièrement des audits indépendants confirmant ses déclarations sur  les actifs qui garantissent le TUSD.

Circle (USDC) est un token ERC-20 qui permet à quiconque (après KYC) d’échanger des bucks américains contre des tokens USDC. Cette procédure sert de pont entre l’économie du greenback et l’écosystème Ethereum.

Digix Gold Token (DGX) est un token strong dont le cours est indexé sur l. a. valeur de l’or. Il existe depuis 2018. L’or est conservé dans des chambres fortes à Singapour et au Canada. Les détenteurs du tokens DGX paient une fee utilisée pour assurer et sécuriser le stockage du métal précieux. DGX est sujet à des audits indépendants trimestriels, attestant de l. a. qualité du métal et de sa conservation par le dépositaire.

Globcoin est un projet de token strong garanti par un panier des monnaies de quinze grands will pay ainsi que l’or. 

AAA Reserve est garanti par un panier de monnaies souveraines, des placements en titres de crédit disposant d’une notation AAA et des duties d’Etat.

Diem, anciennement appelé Libra, est conçu pour offrir une monnaie numérique strong dans le cadre de transactions internationales. L’affiliation Diem, sous l. a. houlette de Fb, opérera son propre registre distribué. Le white paper de Diem prévoit de collatéraliser le token avec un panier de monnaies souveraines et d’autres actifs financiers.

Les tokens stables garantis par des crypto-actifs

Pour résoudre le problème de centralisation inhérent aux garanties composées d’actifs traditionnels, ces derniers peuvent être remplacés par des tokens propres à une blockchain, comme le bitcoin ou l’ether. Il n’est alors plus nécessaire de faire confiance à un tiers censé garantir que le collatéral est constamment disponible en quantité suffisante. À l. a. position, c’est un sensible contract qui gère l. a. collatéralisation et n’importe qui peut vérifier à tout second l. a. présence des crypto-actifs et le mécanisme de stabilisation. C’est pourquoi ce sort de token strong est parfois qualifié de « décentralisé ».

BitUSD a proposé ce modèle en 2013, qui a depuis a inspiré de nombreux autres projets tels que MakerDAO (DAI), Augmint (1-EUR), Synthetix (sUSD, sEUR), Reserve (RSV) et Celo (cUSD, basé sur un modèle hybride).

DAI est le token strong garanti par des crypto-actifs le plus connu et le plus utilisé aujourd’hui. Son cours est indexé sur celui du greenback américain (1 DAI pour 1 USD), bien qu’il subisse des fluctuations plus ou moins importantes. Initialement garanti uniquement par des ETH (ether, le token natif d’Ethereum), le DAI repose depuis fin 2019 sur un panier de différents crypto-actifs de sort ERC20 (usual de token sur l. a. blockchain Ethereum), comprenant même des tokens stables collatéralisés avec des actifs traditionnels, tels que USDC et PAXUSD. Les détenteurs de ces tokens peuvent les déposer dans le sensible contract de MakerDAO afin de générer et d’emprunter en contrepartie des DAI, à hauteur d’un ratio propre à chaque crypto-actif servant de garantie.

Par exemple, le ratio pour l’ETH étant de 150 %, il est imaginable d’emprunter 100 USD en DAI avec 150 USD en ETH. Les ETH déposés dans le contrat sont verrouillés jusqu’à ce que les DAI soient remboursés, ou bien que l. a. place de l’emprunteur soit liquidée. En effet, si le prix du collatéral baisse au level que ce ratio n’est plus respecté, le contrat liquide automatiquement l. a. place, c’est-à-dire qu’il vend sur le marché le collatéral et prélève une fee de liquidation au passage (13 % en janvier 2021).

L. a. création de DAI dont l. a. valeur est garantie par le collatéral en crypto-actif entraîne donc une dette pour l’émetteur, raison pour laquelle le sensible contract est appelé « place de dette collatéralisée” ou CDP (Collateralized Debt Place).

Les tokens stables comme le DAI sont sujets à l. a. volatilité des crypto-actifs sous-jacents qui peut mettre en défaut l’indexation sur l. a. valeur de référence. C’est pourquoi ces tokens sont garantis par un mécanisme de sûreté excédentaire (overcollateralization), c’est-à-dire que l. a. valeur des actifs collatéraux est supérieure à l. a. contre-valeur nominale du token strong. Dans le cas du DAI, le ratio est de 150 % pour l’ETH, mais il est de 175 % pour des actifs présumés plus volatiles, comme YFI ou UNI. Le token strong sUSD sur Synthetix exige un ratio de collatéralisation de plus de 600 %.

Malgré ces précautions, il arrive qu’un effondrement brutal des actifs sous-jacents déclenche des liquidations soudaines et massives. C’est ce qui s’est notamment passé lors du « Jeudi noir », le 12 mars 2020. Ce jour-là, le décrochage des marchés boursiers résultant de l. a. pandémie de l. a. Covid19 n’épargna pas les cours des crypto-actifs. L’ether chuta notamment de 40 %, ce qui déclencha le système de liquidation automatique au pire second. L. a. saturation du réseau Ethereum combinée à une crise de liquidité provoqua des pertes importantes, bien au-delà des 13 % applicables au titre de l. a. fee de liquidation.

Ce sort de déconvenue avait été envisagé par de nombreux économistes affirmant que l. a. volatilité des actifs sous-jacents pouvaient entrainer des scenarios catastrophiques dans le cas d’un crash suffisamment rapide pour que le système soit incapable de fermer suffisamment de CDP et de racheter les DAI, avant que l. a. collatéralisation globale du système ne tombe en dessous de 100 %.

L. a. sûreté excédentaire est une limite et un défaut propres aux tokens de ce sort. A valeur de tokens égale, il est nécessaire de mobiliser beaucoup plus de capital pour créer des tokens garantis par des crypto-actifs que lorsque des actifs traditionnels sont utilisés.

Un autre enjeu critique est l. a. fiabilité des oracles fournissant les informations sur le cours des crypto-actifs sur les marchés. Ces données étant externes à l. a. blockchain, leur transmission par des acteurs centralisés est inclined d’être bloquée ou altérée. Sans compter que les prix des marchés mêmes peuvent être sujets à manipulation !

C’est l. a. raison pour laquelle un panier de crypto-actifs a remplacé le seul ether en tant que collatéral du DAI. A l. a. suite du Jeudi noir, des tokens stables garantis par des bucks américains (USDC et PAXUSD), ont été ajoutés à l. a. liste des tokens pouvant servir de collatéral, afin de rendre le système plus résilient. Certains ont critiqué ce recours à des tokens stables centralisés, en principe plus faillibles qu’un système théoriquement décentralisé comme MakerDAO. Le DAI repose aujourd’hui sur des garanties centralisées à hauteur de 60 % de sa collatéralisation totale.


Le 2d volet de l’article traitera des monnaies numériques de banque centrale et des tokens stables algorithmiques.

Ce chapitre du livre de Shermin a été traduit et complété par Philippe Honigman. L. a. traduction a été révisée par Sophie Portulan. Aidez-nous à diffuser les connaissances sur l’économie des tokens, en player à l. a. traduction du livre !



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